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2022年一季度，债券市场行情震荡，二季度债券市场走势如何？过钧、王申、魏桢、张李陵、何凯、黄海峰、卓若伟、邓欣雨等博时固收和“固收+”专家们向投资者展示了对债市的看法。

固收专家一季度回顾：债券市场震荡调整 宽信用发力需要货币政策营造宽松流动性环境

魏桢

一季度期间，需求收缩、供给冲击和预期转弱等三重不利因素对经济增长形成掣肘，2月下旬开始的新冠疫情多地扩散又进一步加剧了经济下行压力。为实现今年5.5%左右的经济增长目标，稳增长、稳预期的宽信用政策发力需要货币政策营造宽松的流动性环境来配合。

张李陵

整个一季度，债券市场出现了猛烈波动。1月份，随着央行降息，市场乐观情绪蔓延，债券收益率快速下行。进入2月以后，市场发觉宽信用似乎开始见效，货币政策宽松的预期快速消退，叠加市场杠杆过高，债市出现了踩踏式下跌，基本回吐了1月的涨幅。2月末3月初，俄乌冲突导致油价突破110，美债也随之快速上行，这些不利因素再次触动了市场敏感的神经，叠加部分净值型产品出现大幅赎回，债市再度转为下跌。市场的转折出现在3月中旬，随着2月份信贷数据的公布，宽信用的预期开始消退；同时随着俄乌冲突的缓和，油价也开始下行；随着金稳委开会，赎回压力开始消退；债券市场迎来企稳。

何凯

展望未来，美联储已开启加息周期，且有可能提前开始缩减资产负债表规模，此举对市场流动性的冲击值得关注。基于美联储明确的政策指引和对通胀的鹰派态度，美债短端利率大概率会进一步上升，但由于美国经济长期增长动力未有显著改善且受激进紧缩政策的影响反而可能有所减弱，美债长端利率上行空间或不会太大，利率曲线或进一步平坦化甚至全面倒挂。短期来看，面对利率上行趋势采取防御姿态或为更好选择，不宜与市场作对，但长端利率已经逐渐显示出吸引力。信用方面，整体信用利差可能受流动性影响有加宽的压力，而中资地产板块信用风险虽仍未出清，但已显现部分曙光，可在严控风险的基础上适当把握机会。

固收专家二季度展望：稳增长是主导债券走势的关键

王申

尽管1-2月的总量数据比较强，但从中微观的角度看，基本面下行的压力非常大，内需的主要压力来自于地产，目前看地产无论销售、拿地、新开工等关键环节显著下滑的趋势并没有得到缓解。预计向后传导会明显影响地产投资和相关产业链的上下游；出口目前保持韧性，但考虑到全球疫情后复苏周期已经逐步见顶，预计下半年将面临出口韧性下降的情况，内外需的趋势都指向下行。疫情对基本面的冲击更多集中在3-4月的短期影响，但是冲击的力度比较大，预计影响全年GDP至少0.5%以上。而外部地缘政治的变局则加速了全球资源品价格的中枢抬升过程。

展望2季度，预计基本面的压力会进一步加大，同时对应的政策的放松对冲力度也有望看到进一步加强。同时，考虑到今年是企业盈利的下行周期，市场对于估值和盈利的匹配度会明显严苛。这样的环境下，稳增长作为主线，背后映射的是对安全边际和低估值的偏好提升。权益市场将继续以低估值、高股息、金融等方向作为主要持仓方向，适度根据市场情绪进行调整，但大方向不变；固收则会根据基本面和政策的节奏适度拉长久期、以及加大对波段操作的积极性。转债在1季度已经体现了一部分的估值回落，但明显依旧处在较差的盈亏比，除纯债和低估值类转债品种外，其他转债品种继续保持警惕。

魏桢

展望二季度，疫情发展将对经济增长形成扰动，经济下行压力进一步加大的概率上升。尽管稳增长政策逐步落地会对冲经济疲弱，但在体现为经济增长数据可见的稳固之前货币政策仍将保持宽松，除公开市场操作和MLF投放等常规方式以外，降准甚至下调政策利率也有一定概率发生。组合投资策略将继续强调择时，等待季度内资金收紧时点进行大仓位配置并拉长组合平均剩余期限。

张李陵

展望2季度，我们将更加关注稳增长的路径如何演绎。按照当前市场的主流预期，如果5.5的增长预期能够达成，那么宽信用大概率实现，在经济向上的宏观环境下，债券大概率将面临一定的风险。但债券的收益率并不完全由经济增长决定，特别是长端利率，更多由债务扩张的动能决定。如果经济增长依靠地产或者企业盈利驱动的广谱资本开支，那么利率有持续上行的压力，曲线会陡峭化；但是如果经济增长由基建和政府投资拉动，企业和居民的信贷扩张动力不足，此时央行反而需要压低利率配合，即便是央行短期内不宽松，债券收益率也难以显著上行，债市会呈现跌不动的局面。

我们认为，今年如何达成稳增长，将成为主导债券市场走势的关键。当前我们判断，上半年依然依靠财政和基建，下半年随着需求端政策见效，地产链条可能会出现一定的复苏。因此对于债券而言，考虑央行依然需要配合，持有收益依然相对显著。考虑当前债券市场出现一定调整后，配置价值已经体现，组合将维持一定的杠杆和久期，增配信用债，顺着央行降低企业融资成本的主线进行交易，力争获取超额收益。

黄海峰

展望后市，目前收益率处于低位，但在疫情和地产拖累之下，经济短期难有明显起色。信用周期已经开启，但仍需要宽货币呵护，而且实体部门信用扩张意愿不强，抓手不足，预示着本轮信用周期可能会一波三折。二季度是各部门各地区大干快干的重要窗口期，总量货币政策进一步宽松，以提振信心，推动经济增长，应该是应有之义。不过，在疫情受控之后，经济复苏的力度和斜率，对二季度债券市场会产生巨大影响。基于目前经济和信用周期所处阶段，我们对债券不悲观，但同时也要看到经济下行压力增大也意味着政策对冲力度也会加大，宽信用虽有波折但方向确定；另一方面，全球通胀预期大幅升温，主要国家纷纷进入加息缩表周期，出于维护币值稳定的考虑，央行降息面临一定制约。

“固收+”专家解读市场：宏观环境和政策对债市仍然较为有利 成长股或有更好的表现机会

过钧

通胀、枪炮和疫情拉开了2022年的序幕，而如何猜到结局，是决定今年的投资业绩的关键。正当经济全球化日益受到供应链本土化压力之时，俄乌冲突的爆发以及随后的对俄制裁扭曲了市场正常供给，加大了大宗商品的价格上涨压力和市场的不确定性。通胀终于不再是暂时性，40年来最高的通胀压力迫使美联储转向加息以抑制通胀：3/16的加息也是美联储2018年以来的首次加息。美联储本质上是想在不引发经济衰退前提下，通过加息抑制需求，但供给侧的巨大变动和已经高企的债务水平使得美联储的工作更加复杂。通胀已经成为全球现象，短期内通胀降低的难度很大。受大宗商品价格上涨影响，全球商品货币表现强劲，而制造业国家货币相对较弱，人民币小幅升值表现最佳。

本轮债券的调整更多的是反映通胀预期的改变，而非宽信用。宽信用是今年拉升经济的关键措施，而经济提升的重要抓手还是在于房地产市场。我们对房地产的未来发展抱有信心。今年房贷的可得性提高，房贷利率的下降都为房地产的需求端改善创造了条件，但地产销售持续低迷，民营地产公司持续收缩，地产公司净融资仍处于低水平，市场的整体企稳需要时间。同理，由于土地财政严峻，低等级融资平台负面影响较大，结构上还是应该更偏向高评级。银行二级资本债则在本季度出现了较大调整，同时5年期资本工具和国开利差回到了去年4Q的水平。城投承担信用风险，二级资本债承担久期风险，取决于投资者选择信用下沉还是久期拉长策略。

展望二季度，受疫情影响，开年低于预期的经济数据将增加稳经济的紧迫性。受制于通胀和汇率因素，我国降息的可能性下降，更多的可能采用降准和宽信用组合拳的方式。不同于以往国家直接投资的方式，本轮更多的会采用引导社会投资和消费的方式来拉动经济，房地产将成为重要的抓手。利率债机会有限，收益率可能会小幅上升；信用债更多的还是要关注信用风险以及国家在地产上的政策边际变化。经过本轮大调整，转债高估值有所消化，正股表现对于转债估值的影响将有所加强，行业选择更为重要。通胀已经成为全球现象，能对冲通胀风险和受益于更高利率的权益资产可能跑赢市场；受压于利率走高，成长类个股需要有更确定的业绩和成长性来对冲压力，但更便宜的估值使得二季度成长股可能有更好的表现机会。

邓欣雨

一季度在稳增长大局下，货币政策宽松取向明显，出现了降准降息，市场流动性充足。展望未来，外部方面短期内美联储加息落地，但通胀压力在，短期内长债收益率压力可能已有较充分释放，后续看5月份美联储缩表情况和通胀压力。国内方面，3月16日金融委会议后，市场对股市“政策底”讨论很多，个人认同主流观点——“政策底”已现，接下来需要关注国内稳增长的进展。

卓若伟

在行业选择上，二季度稳增长仍是短期市场交易主线，但经历前期普跌，多数优质成长股也出现了明显逆势布局良机。成长方向我们仍然重视碳中和主线下的增量需求、科技创新主线下的国产化、以及高端制造主线下的专精特新。但其中我们对高估值个股会更加谨慎，我们需要谨慎甄别基本面逻辑可以进一步强化、估值和增长持续性相匹配的结构性机会。同时我们会积极挖掘低估值方向的投资机会，重视盈利能力向上的运营类资产、稳增长背景下的新老基建地产需求、以及困境反转的相关机会。稳增长方面，总量托而不举，上游成本高企，因此我们需要寻找供给侧收缩、竞争格局改善、具有成本转嫁能力的细分环节。

下一阶段，在债券投资方面，宏观环境和政策对债市仍然较为有利，央行可能分阶段采用结构性工具审慎调整利率走廊，需要密切关注宽货币、宽信用落地效果，在债牛未尽的背景下，我们将积极配置信用资质优、期限适中的固定收益资产，择机把握偏稳健的可转债投资机会。

责任编辑：石秀珍 SF183

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